中金：维持移卡“跑赢行业”评级 降目标价至9.5港元

  

　　中金发布研报称，（09923）24年业绩基本符合市场预期，营收同比-22%至31亿元，调整后EBITDA同比-31%至3.8亿元，净利润同比+6.1x至8，245万元。公司当前交易于8x/5x

　　25e/26e EV/EBITDA；下调目标价39%至9.5港币，对应9x/6x 25e/26e

　　EV/EBITDA及18%上行空间；考虑公司在支付领域相对优势及盈利逐步改善，维持跑赢行业评级。考虑GPV受宏观经济影响，下调25年调整后EBITDA

　　49%至3.8亿元，引入26年调整后EBITDA 4.3亿元。

　　中金主要观点如下：

　　收单交易流水受宏观经济影响有所下降、海外流水高增，一站式支付服务毛利率提升

　　公司24年收单交易流水GPV同比-19%至2.34万亿元，主要受到宏观经济波动影响、单客平均交易金额下降；其中海外业务支付交易流水GPV超11亿元、同比增长近5倍，受益于公司持续探索全球化战略。公司收单业务整体费率略有下降、同比-0.6bps至11.5bps（剔除非经常性收入调整影响后降至11.9bps），带动公司整体收单业务收入同比-23%至27亿元。2H24起公司国内支付业务已不再受非经常性收入调整影响；受益于公司较强的议价能力、向分销渠道支付的佣金费用减少，公司24年毛利润同比+13%至3.8亿元、毛利率同比+4.5ppt至14.2%。

　　增值业务商业化能力增强、收入占比提升，毛利率相对稳定

　　公司增值业务包括商户解决方案及到店电商服务，24年合计收入贡献同比+1.2ppt至13%，其中：1）尽管国内消费普遍单笔金额下降，但商户解决方案24年收入同比-6%至3.4亿元，其中精准营销业务于24年的业务交易量创下新高、部分抵消了2H24用户基数减少的影响；毛利率基本持平在87.2%，受益于公司维持较高的产品盈利能力和成本管控、专注于盈利性更高的客户群体。2）到店电商服务进行了战略升级，专注于高质量和更盈利性的客户、减少直营销售投入并发展分销网络，24年收入同比-40%至6，120万元，主要由于公司逐步淘汰盈利能力较低的客户、专注增加对大型客户的服务、商户平均贡献收入及利润翻倍，收费模式方面前置收入对到店电商收入贡献约50%；受益于战略升级后的精细化运营，毛利率同比小幅+1ppt至81.3%。

　　AI赋能提升运营效率，有效财务管理改善盈利能力

　　公司AI

　　Lab从23年起即开始自主部署及应用DeepSeek等大模型，加速AI在业务场景的落地应用、并赋能业务流程各个环节，24年通过提升AI工具使用率、公司缩减了20%的相关运营支出，其中销售、管理、研发费用均同比-11%左右。此外，受益于债务结构精简与融资成本管控，24年公司财务成本同比降幅超30%，叠加运营效率提升，推动净利润同比+6.1x至8，245万元。

　　风险提示：行业竞争加剧，宏观经济不确定性，监管趋严风险。